Додати в закладки
Переклад
Translate
 Вхід в УЧАН Анонімний форум з обміну зображеннями і жартами. |
|
|
Скачати одним файлом. Книга: Б. М. Щукін. ІНВЕСТУВАННЯ
9. ФіНАНСОВЕ ІНВЕСТУВАННЯ
Фінансове інвестування є процесом забезпечення зростання капі-талу за рахунок операцій з цінними паперами, тобто із борговими зо-бов’язаннями, оформленный у вигляді цінних паперів. Управління фінансовим інвестуванням передбачає врахування таких чинників, як дохідність, ризик, обмеження щодо ресурсів інвестора та часу.
Документально оформлене право власності стае цінним папером, може бути об'єктом інвестування, тому що його можна купувати, про-давати, успадковувати, передавати, дарувати. При цьому змінюється власник цінних паперів, а отже, вигоди від володіння переходять до іншого інвестора, що створює потенційну зацікавленість в опера-ціях з цінними паперами.
За сприятливої кон’юнктури при операціях з цінними паперами може зростати цінова оцінка цінних паперів а отже, й оцінка всього використаного для цих операцій (вкладеного) капіталу інвестора. Дохід від володіння цінним папером може бути розрахований як вартість поточних доходів (дивідендів, процентів, регулярних пла-тежів) від емітента цінних паперів за роки володіння папером і вартість продажу цінного паперу. Порівнюючи цей дохід з інвестованим кат-талом у вигляді ціни придбання цінного папера, розраховують до-хідність інвестування.
Отже, виходячи з цілей інвестування під цінним папером розумі-тимемо оформлений відповідно до законодавства документ, що визна-чає умови боргового чи майнового зобов’язання і дає право на от-римання в майбутньому права власності чи право на погашения боргу, яке забезпечить у подалыиому приріст витраченого капіталу інвестора.
Ринок фінансових інструментів для інвестування і ринок об’єктів реального інвестування розподіляють між собою весь потенціал інве-стиційних ресурсів країни. Вважається, що чим розвиненішим за ме-ханізмами переливания капіталу та більшим за обсягами обороту є фінансовий ринок, тим розвиненішою є економіка країни. Фінансо-вий ринок забезпечує залучення та запозичення капіталу для інвести-ційної діяльності у сфері реальних інвестицій, що безпосередньо сприяє зростанню валового внутрішнього продукту і рівня життя в країні.
Про обсяги світового фінансового ринку (зокрема про довіру до нього) свідчить, наприклад, те, що кошти сімейних господарств США, що розміщені на фінансовому ринку, тобто вкладені у фінансові ак-
124
тиви, вимірюються трильйонами доларів. Чверть дорослого населен-ия США володіє акціями.
При тім традиційна дохідність інструментів на фінансовому рин-ку США, як і в інших розвинених країнах, порівняно з поточними (2003 рік) параметрами украшського ринку значно нижча. За остан-ні 50-60 років [13] середня дохідність короткострокових державних цінних паперів США становила 3,7 %, довгострокових — 5,4 %, дов-гострокових корпоративних облігацій — 5,9 %, акцій корпорацій — 12 % при середньорічній інфляції 3,3 %. При цьому про рівень ризи-ку (якщо вимірювати його невизначеністю майбутніх доходів за цінним папером) свідчить величина середньоквадратичного відхи-лення річних показників дохідності від наведеної вище середньої за всі роки величини. У наведеному порядку цінних паперів це 3,3, 8,7, 8,5, 20,4 %.
Інвестор, розраховуючи на додатковий прибуток від придбаних фінансових інструментів (це активи, які мають ліквідність на фінан-совому ринку, вільно обертаються на ньому, сприяють зростанню ви-траченого на їх придбання капіталу інвестора), наражається тим са-мим на більший ризик, адже ймовірність втрат і збитків у цьому разі висока.
Більшій дохідності відповідає більший ризик. Ця загальноприйня-та теза інвестиційної практики забезпечується дією ринкових меха-нізмів урівноваження попиту та пропозиції на інвестиційному ринку:
- поєднанням низької дохідності при високому ризику заважає ринкова логіка інвестора. Інструменти з таким поєднанням не користуються попитом і ринковими механізмами автоматично вилучаються з інвестиційного ринку;
- якщо на ринку є інструменти, які тимчасово недооцінені ринком і мають значну потенційну дохідність за низького ризику, то через деякий час це стае очевидним іншим інвесторам. Попит і ціна на ці інструменти зростають, знижується потен-ційна дохідність;
- чим більший передбачуваний інвестором ризик, тим більшу пре-мію за ризик додає інвестор до очікуваної дохідності від інвес-тування.
Отже, між дохідністю і ризиком існує прямо пропорційна залеж-ність: більша дохідність супроводжується більшим ризиком, менша дохідність — меншим ризиком. Якщо завдяки зусиллям фінансових аналітиків на ринку перебуває об’єкт з високою дохідністю і низьким
125
ризиком, то всі інвестори хочуть його придбати, попит на такий проект і його ціна зростають (а прибутки зменшуються), а отже, дохід-ність знижується до рівня, який відповідає середньоринковому спів-відношенню між прибутком і ризиком. Так на ринку відновлюється рівновага, поки не знайдеться новий привабливий проект (можли-вість використання капіталу) із нестандартним прибутком і ризиком. Через деякий час рівновага відновиться, але окремі найпрозорливіші інвестори встигають у період нерівноваги отримати дохідність, що перевищує середньоринкову.
У цьому постійному русі ринку інвестиційних інструментів реалі-зується механізм заохочення інвесторів до найефективнішого використання капіталу, а також механізм врівноваження попиту і пропо-зиції, конкурентності інвестиційного середовища, що заохочує інвес-торів до нових пошуків недооцінених ринком інструментів.
Згідно із Законом України “Про цінні папери і фондову біржу" цінні папери — це грошові документа, що засвідчують право володін-ня або відносини позики, визначають взаємовідносини між емітен-том та їх власником, можуть передбачати поточні доходи (у вигляді дивідендів або процентів), а також можливість передачі грошових та інших прав, що випливають з цих документів, іншим особам.
Цінні папери як об’єкти купівлі-продажу мають поточну ціну і можуть бути іменними або на пред’явника. Іменні цінні папери після інвестиційної операції їх придбання потребують спеціальної процеду-ри перереєстрації прав власності за рахунок різних форм передаваль-ного запису. Цінні папери на пред’явника у разі зміни власника не потребують спеціальних реєстраційних процедур, обертаються віль-но і мають значно більший потенціал ліквідності як інструмент фі-нансового інвестування.
За рахунок своєї ліквідності цінні папери можуть використовува-тися як засіб розрахунків, як застава, як засіб накопичення або збере-ження коштів.
Інвестиційна якість цінних паперів цілком залежить від оцінки фі-нансово-господарської спроможності та перспектив їх емітента. Емісія цінних паперів є спеціально визначеною законодавством процедурою: емітент (фізична, юридична особа або держава в особі свого упов-новаженого органу) бере на себе боргові або майнові зобов'язання й обов’язки підтримувати емітовані цінні папери і їх майбутніх влас-ників.
126
Усі зобов’язання, що виникають у зв’язку з выпуском цінних па-перів, емітент мае виконувати у встановлені терміни і в обсягах, виз-начених законодавством і декларацією щодо випуску цінних паперів.
Найпоширенішими типами цінних паперів можна вважати:
- акції;
- облігації державних і місцевих позик;
- казначейські зобов’язання;
- облігації юридичних осіб;
- векселі;
- ощадні банківські сертифікати;
- інвестиційні сертифікати.
Акція засвідчує пайову участь інвестора у статутному капіталі ак-ціонерного товариства (AT) i забезпечує право власності на участь в управлінні акціонерним товариством, на отримання частини майбут-нього прибутку (дивідендів), на участь у розподілі майна в разі лік-відації акціонерного товариства. Акції не гарантують прибутку, і їх власник несе всі інвестиційні ризики акціонерного товариства.
Якщо акції привілейовані, то їх власник мае переважне право (у ви-гляді, наприклад, фіксованого відсотка до номіналу акції незалежно від того, чи мае прибуток AT) на отримання дивідендів, першочерго-ве право на частину майна в разі ліквідації акціонерного товариства. Але це “привілеї" в обмін на відмову брати участь в управлінні AT (не голосувати на зборах акціонерів).
Дивіденди за акціями виплачуються за рішенням зборів акціоне-рів, за підсумками діяльності AT за минулий рік за рахунок прибутку, що залишається в розпорядженні AT після податкових та інших платежів у бюджет і процентів за кредит. Дивідендна політика є важ-ливою складовою інвестиційної привабливості акцій як об’єкта інве-стування.
Облігація є борговим документом, який засвідчує факт передачі на умовах повернення інвестором грошових коштів (з відсотками) її емітенту. Облігація підтверджує зобов’язання емітента виплатити но-мінальну вартість облігації та обумовлений дохід (наприклад, регу-лярні поточні фіксовані процента) у передбачений термін.
Емітентами облігації можуть бути органи державної чи місцевої влади та юридичні особи (підприємства). Відповідно джерелами ви-конання умов повернення боргових зобов’язань стають доходи державного або місцевого бюджетів і прибуток підприємств — емітентів облігації.
127
Облігації можуть бути іменними і на пред’явника, процентными і безпроцентними, внутрішніми (для українських юридичних осіб) і зов-нішніми (для іноземних інвесторів), такими, що обертаються вільно, (без обмежень) або з обмеженим колом обігу.
Казначейські зобов’язання — це боргові цінні папери держави, які свідчать про внесения фізичною особою відповідної суми коштів до бюджету і про отримане нею право повертати цей борг з виплатою додаткового доходу. Казначейські зобов’язання випускаються на пред’явника; для розміщення винятково серед фізичних осіб бувають довгостроковими (5-10 років), середньостроковими (1-5 років), ко-роткостроковими.
Ощадним сертифікатом засвідчується факт депонування банком коштів фізичної чи юридичної особи (вкладника) і їхнє право на от-римання після закінчення встановленого терміну вкладеної суми плюс відсотки. Ці інструменти позики можуть бути строкові (під визначе-ний відсоток і термін), до запитання (без встановлення терміну, що вигідніше вкладнику, але при меншому відсотку), іменні та на пред’яв-ника.
Вексель, як борговий документ, засвідчує факт отримання вексе-ледавцем коштів у борг, безумовного фінансового зобов’язання век-селедавця сплатити в установлений термін зазначену у векселі суму коштів власникові векселя (векселетримачеві).
Простий вексель містить визначені обов’язкові реквізити:
- назву “вексель” та зобов’язання сплатити визначену суму век-селетримачеві;
- термін платежу та місце;
- найменування того, кому або за наказом кого платіж мае бути здійснений;
- дату й місце складання векселя;
- підпис векселедавця.
У переказному векселі також мають зазначати того, хто повинен платити (платник).
3 метою інформаційної підтримки операцій з цінними паперами українським законодавством встановлено зобов’язання щодо емітен-тів щорічно публікувати річний звіт про свій господарсько-фінансо-вий стан і результати діяльності.
Річний звіт публікується не пізніше дев’яти місяців року, наступ-ного за звітним, надсилається власникам іменних акцій та органу, що веде реестр акціонерів, і містить наступне:
128
- інформацію про результаты господарювання за попередній рік;
- підтверджені аудитором річний баланс та довідку про фінансо-вий стан;
- відомості про додатково випущені цінні папери;
- обґрунтування змін у персональному складі службових осіб.
Також і щодо змін у фінансово-господарському стані емітента, то
він законодавством зобов’язаний протягом двох днів надіслати ін-формацію до фондової біржі та органу, що веде реестр акціонерів, а також опублікувати інформацію про зміни, що відбулися в його гос-подарській діяльності й потенційно можуть вплинути на вартість цін-них паперів або розмір доходу по них:
- зміни в правах власності на цінні папери;
- зміни в персональному складі дирекції;
- арешт банківських рахунків емітента, якщо такий відбувся;
- початок дій щодо санації підприємства (заходів щодо оздоровления фінансового стану емітента);
- реорганізацію, зупинення або припинення діяльності емітента;
- знищення щонайменше на 10 % майна емітента внаслідок над-звичайних обставин;
- пред'явлення третьою стороною позову до емітента в розмірі, що перевищує 10 % статутного фонду або суми вартості основ-них і оборотних коштів емітента;
- отримання кредиту або емісію цінних паперів у розмірі, що пе-ревищує 50 % статутного фонду або суми вартості основних та оборотних коштів емітента.
Вимоги інформаційного забезпечення інвестування в цінні папери е, з одного боку, умовою аналітичного забезпечення інвестиційної діяльності, а з іншого — умовою захисту прав акціонерів та інвес-торів. Звичайно, для прийняття рішень щодо інвестування в цінні папери потрібна більш глибока і регулярна (ніж щорічна) інформація про стан справ у емітента. Технологи такого інформаційного забезпечення є складовою роботи аналітиків на ринку.
Цінний папір стае повноцінним інструментом фінансового інвес-тування, якщо він мае постійну поточну ліквідність — потенційну мож-ливість власника продати цінний папір і повернути вкладені в нього кошти. Ця якість у вигляді постійного платоспроможного попиту ро-бить цінний папір об’єктом інвестування.
Основним завданням фінансового інвестора можна вважати по-шук недооцінених ринком цінних паперів, тобто таких, які завтра
129
коштуватимуть більше, ніж сьогодні, — їх ринкова ціна зросте через зростання привабливості й попиту. Якщо вкладати капітал в такі не-дооцінені інструменти, то він постійно зростатиме темпом, що пере-вищуватимуть середньоринкову кон’юнктуру. I це буде називатися “обіграти ринок", тобто отримати дохідність, вищу за середню на ринку (з усіх цінних паперів, що є на ринку і доступні для інвестора).
Приймаючи рішення щодо інвестування (придбання цінного па-пера), інвестор розглядає дохідність і ризик цінного папера.
Дохідність (D) розраховується як темп приросту доходів від волод-іння цінним папером або як приріст вартості активів інвестора за пе-ріод володіння активом на одиницю початкової вартості активів:
D = [(Кх - KQ) / KJ-100 %.
де К0 , Кх — вартість активів інвестора відповідно на початок і на кінець періоду володіння активом.
Якщо вдеться про цінний папір, то дохідність розраховується ви-ходячи з ціни придбання (KQ) i ціни продажу плюс поточні доходи у вигляді дивідендів (7Q.
Дохідність є середньорічним показником. Якщо дохідність (D) розраховано за t років, то до середньорічної дохідності можна перейти за допомогою наступної формули:
D = (ф,1100 + 1 -1) - 100%,
де t — кількість років періоду.
Ризик цінного папера визначається як майбутня мінливість дохід-ності й розраховується через кількісну оцінку величини можливих відхилень дохідності володіння цінним папером від їх середньоочіку-ваної величини. Це буде так зване середньоквадратичне відхилення, яке позначимо літерою s. Порядок його розрахунку викладено в темі “Інвестиційний ризик".
Кожен інвестор мае власне суб’єктивне відчуття рівня прийнятних для нього сполучень параметрів дохідності та ризику, тобто яку ціну у вигляді ризику (5*.) він готовий платити за очікуваний рівень дохід-ності (£>.). Набір таких пар кількісних оцінок дохідності та ризику (Df 5*.), на які потенційно може погодитися інвестор при виборі ін-струмента для інвестування, зображується графічно у вигляді спе-ціальних кривих (рис. 9.1). 3 їх допомогою пояснюється поведінка інвестора при виборі інструментів фінансового інвестування. Такі гра-фічні лінії можна вважати кривими “вибору" інвестора. 3 їх форми вид-
130
D
I----------------------------------------------------- S
Рис. 9.1. Взаємозалежність очікуваних параметрів дохідності та ризику
но, що у правій частині кривої (при зростанні дохідності вище якоїсь величины, наприклад 20%, починається зона підвищеної дохідності) інвестор погоджується платити більшу ціну (ризик за кожен відсот-ковий пункт можливого приросту дохідності). У лівій частині кривої (зона низької дохідності) інвестор веде себе поміркованіше щодо ри-зику.
У загальному випадку для інвестора однаково привабливі всі фі-нансові інструменти, що на кривій “вибору”.
У портфельному аналізі для характеристики ризику цінного папе-pa використовується так званий бета-коефіцієнт. Порядок розрахун-ку та інтерпретації бета-коефіцієнта викладено в розд. 7. Через бета-коефіцієнт розраховується очікувана дохідність цінного папера за фор-мулою
£>. = ^.+5.Д
де D. — очікувана дохідність і-го цінного папера.
А. — вільний член рівняння статистичного зв’язку;
В.— бета-коефіцієнт і-го цінного папера, який є коефіцієнтом еластичності між дохідністю і-го цінного папера і дохідністю всього ринку;
D — середня дохідність ринку, яка розраховується на основі зміни величини фондового індексу за методикою оцінки дохідності цінно-го папера.
Фондовий індекс є спеціально розрахованим показником, який характеризує середню величину зміни за якийсь період цін на вибра-ну сукупність найбільш представницьких цінних паперів, які оберта-ються на ринку. Для цього розраховується середня ціна і індекс ії змі-
131
ни. Найвідомішим фондовим індексом є індекс Доу-Джонса. На ос-нові такої “середньозваженої ціни” та ії зміни за період можна визна-чати дохідність по ринку в цілому та середньозважене відхилення для характеристики середньоринкового ризику.
Наведене вище рівняння зв’язку в портфельному аналізі назива-ється “ринковою моделлю". Воно будується як рівняння не функціо-нальної (яка мае місце завжди), а статистичної залежності (яка мае місце для більшості випадків і за наявності незначних відхилень фак-тичної дохідності і-го інструмента від його теоретичного значения, розрахованого за рівнянням зв’язку) між дохідністю і-го інструмента і дохідністю ринку в цілому.
Близьку до “ринкової моделі" методику використовуе модель оцін-ки фінансових активів (МОФА). У ній також присутні бета-коефіці-єнти. Але дохідність ринку визначається не за фондовим індексом (який охоплює не всю сукупність фінансових інструментів, що діють на ринку), а за портфелем, що складається з усіх інструментів фондового ринку.
Крім МОФА, можуть застосовуватися одно- та багатофакторні моделі розрахунку дохідності цінного папера. Наприклад, дохідність цінного папера можна прогнозувати, побудувавши рівняння статис-тичної залежності між цим показником І, наприклад, темпом зрос-тання обсягу кінцевого споживання в складі валового внутрішнього продукту країни або самим ВВП чи обсягом нагромадження основного капіталу тощо.
Як фактор, від якого з очікуваною пропорційністю залежить дохідність і-го цінного папера, можуть бути досліджені середня кредитна ставка, ціна на паливно-енергетичні ресурси (або інший продукт критичного імпорту), врожай зернових, облікова ставка Національного банку, рівень інфляції, сальдо торговельного балансу кра'ши, темп зростання галузі, до якої належить емітент /-го цінного папера і т. ін. Якщо рівняння статистичного зв’язку містить одразу кілька факторів, то це буде багатофакторною моделлю.
3 метою зниження ризику фінансове інвестування, як правило, здійснюється у вигляді придбання і володіння кількома інструмента-ми (цінними паперами). Це є диверсифікацією. Фінансовий інвестор мае володіти мистецтвом формування та управління портфелем ін-струментів (активів).
132
Управління портфелем передбачає функції моніторингу дохідно-сті інвестування по кожному інструменту портфеля і у разі необхід-ності своєчасне внесения змін до складу портфеля.
Портфель формується з урахуванням ряду принципів, тобто портфель мае бути:
- диверсифікованим — складатися з достатньо великої кількості цінних паперів, що зменшує ризик неотримання запланованої дохідності капіталу;
- ліквідним, що дає змогу оперативно змінювати його склад, про-давати і купувати цінні папери;
- збалансованим, тобто складатися з таких інструментів, які пла-нував інвестор, розроблюючи свою інвестиційну стратегію;
- керованим, що дае змогу без втрати дохідності проекту вільно оперувати інструментами портфеля, досягаючи більшої опти-мальності в поєднанні дохідності та ризику.
Вирішуючи питания щодо інвестиційної привабливості цінного папера, інвестор мае враховувати такі аспекти:
- поточну дохідність;
- безпеку, захищеність капіталу від знецінення, фінансових криз;
- збереження капіталу від інфляції;
- зростання вкладеного капіталу (зростання ринкової ціни ак-тивів);
- можливість через цінні папери впливати на дирекцію їх емітен-та та користуватися його активами (отримання прав на прид-бання дефіцитної продукції, права оренди приміщень, створен-ня холдингових структур, доступ до нематеріальних активів емітента);
- розподіл статутного фонду між великими акціонерами та ві-рогідність змін у цій структурі;
- можливість великих акціонерів збільшувати свої частки (викуп акцій у дрібних акціонерів, проведения і викуп додаткової емі-сії акцій, об’єднання пакетів з іншими акціонерами).
Інвестиційна привабливість цінних паперів визначається з урахуванням відповідних кількісних параметрів. Вони характеризуют зв’язок потенційно можливих доходів від володіння акціями і, наприклад, фінансових результатів господарської діяльності емітента, стану активів акционерного товариства, дивідендної по-літики.
133
Для акцій може використовуватися такий перелік показників:
- величина дивіденду на одиницю поточної ціни акції;
- коефіцієнт дивідендних виплат — співвідношення загальної суми виплат дивідендів і отриманого компанією чистого при-бутку;
- капіталізована вартість акцій дорівнює ринковій вартості всіх акцій корпорації (кількість акцій помножена на ринкову ціну акції);
- рентабельність акціонерного капіталу є характеристикою того, скільки чистого прибутку корпорації припадав на одиницю капіталізованої вартості всіх акцій;
- балансова вартість акції. Розраховується як обсяг капіталь-них ресурсів корпорації (акціонерний капітал плюс резервний фонд плюс нерозподілений прибуток), поділений на кількість акцій;
- дохідність акції розраховується як річний темп приросту до-ходів на одну акцію:
Отримані за рік дивіденди + Приріст ринкової ціни акціїзарік
------------------------------------------------------------------------------------------ -100%.
Ринкова ціна акціїна початок року (ціна можливого придбання)
Для облігації розраховуються інші інвестиційні характеристики.
1. Повна дохідність (номінальна) придбання облігації:
Річні проценты + Номінальна сума до погашения
-------------------------------------------------------------------------------------- -100 %.
Ціна придбання
2. Поточна дохідність:
Норма річного процента хНомінальна вартість облігації
----------------------------------------------------------------------------------------- -100 %.
Поточна ринкова ціна облігації
Інвестиційна вартість цінного папера залежить від періоду часу, який залишився до погашения або продажу цінного папера. Очікува-на дохідність боргового цінного папера, наприклад казначейского, або корпоративно'! облігації, як правило, зростає з часом, але не в лінійній формі, а за кривою. На рис. 9.2 зображено три типи зміни “кри-вих дохідності” облігацій.
134
За методами аналізу інвестиційних якостей цінних паперів розріз-няють фундаментальний та технічний аналіз. Прибічники технічного аналізу виходять з того, що основна інформація сконцентрована на самому ринку у вигляді поточних цін. Якщо треба спрогнозувати май-бутню ціну цінного папера, необхідно вивчити тенденцію ії попередніх змін, змоделювати її і на цій основі спрогнозувати. Технічних аналі-тиків передусім цікавить, що було раніше з ціною, тому вони аналі-зують попередній період і “минуле”.
Здійснюючи технічний аналіз, вважають, що вся інформація щодо стану та перспектив емітентів цінних паперів, загального стану еко-номіки, можливих політичних ризиків агреговано відбилася в цінах. Вивчаючи динаміку цін, можна вважати, що через них враховується й інша інформація.
Більш поширеним є фундаментальний аналіз, який передбачає ви-значення реальної ціни якогось цінного папера через аналіз і прогноз розвитку всієї економіки, окремих галузей і корпорацій, які випусти-ли цінні папери, що досліджуються. Фундаментальний аналітик оці-нює цінні папери через аналіз стану справ і перспективи підприєм-ства-емітента, яке випустило ці цінні папери. У фундаментальному аналізі досліджується майбутнє.
Найчастіше трапляється поєднання методик технічного та фундаментального аналізів. Вважають, що фундаментальний аналіз краще підказує, які цінні папери купувати, а технічний — коли.
Дохідність
Зростаюча дохідність
-V---------------------------------------------------- Стабільна дохідність
Спадна дохідність
----------------------------------------------------------- ►
Час до погашения
Рис. 9.2. Залежність дохідності від часу, що залишився до погашения облігації
135
Одним із методів фундаментального аналізу щодо визначення ін-вестиційної вартості є метод капіталізації доходу. Згідно з цим методом про реальну вартість об’єкта інвестування можна говорите після оцінки і дисконтування майбутніх доходів від володіння цим об’єк-том.
Щоб оцінити поточну ціну (Ц) акцій за цим методом, використо-вують формулу:
£1(1 + d)' d'
де D — очікувані в t-му році дивіденди;
d — очікувана дохідність від придбання акцій;
t — рік прогнозного періоду володіння акцією.
Якщо прогнозується, що дивіденди від акції мають зростати з по-стійним щорічним темпом приросту (к), то ціна такої акції не повинна перевищувати величину:
^D(1 + k)< _D(1 + k)
к (1 + d)' 1 + d '
де Dx — очікувані в першому році дивіденди; к — темп щорічного приросту дивідендів; d — очікувана річна дохідність володіння акцією; t — рік прогнозного періоду володіння акцією. Для цінних паперів з визначеним періодом володіння за методом капіталізації прибутку рекомендована максимальна ціна придбання (Ц) визначається так:
|
пр |
Dt Ц
Ц = І
|
Т |
~1(1+й)' (1+й)
де D — очікувані в t-му році доходи від володіння цінним папером;
d — очікувана дохідність;
t — рік прогнозного періоду володіння цінним папером;
Т — останній рік володіння;
Цп — ціна продажу або погашения цінного папера в останній рік періоду володіння цінним папером.
При інвестуванні зазвичай все залежить від вибору цінних папе-рів, тобто інструментів для зростання капіталу. Слід зазначити, що не буває однозначно “поганих" чи "добрих", вигідних чи невигідних
136
цінних паперів. Усе залежить від стратегії інвестора та його вміння передбачати майбутній хід подій на фінансовому ринку щодо обра-них для інвестування цінних паперів. Якщо обрано правильно стра-тегію, у портфелі інвестора є місце (і потреба) для різних цінних па-перів. I саме розмаїття цінних паперів з різними сполученнями дохід-ності й ризику забезпечують інвестиційні якості портфеля.
Фінансовий інвестор здійснює операцію купівлі або продажу цін-ного папера:
- з інвестиційними намірами, якщо інвестор вважає, що ринкова ціна цінного папера не відповідає його дійсній вартості й у май-бутньому зросте. Ця майбутня різниця цін може бути для інве-стора джерелом прибутку. Інвестування через цінні папери стає можливим завдяки тому, що вартість цінних паперів мае влас-тивість змінюватися, зростати;
- з метою зміни форми капіталу, його трансформації. Інвестор з різних причин хоче повернута вкладені кошти або зберегти їх, вклавши в надійніші цінні папери, придбати нові цінні папе-ри. У такому разі основним мотивом інвестора є не очікування прибутку, а можливість використати цінні папери для транс-формації активів, зважаючи на таку якість цінних паперів, як ліквідність, можливість повертати вкладені в них кошти.
Технологию робота фінансового інвестора можна представити та-кою узагальненою послідовністю дій:
1) вибір інвестиційної стратегії;
2) аналіз та прогнозування ситуації на ринку цінних паперів;
3) вибір найпривабливіших (з точки зору обраної стратеги) цінних паперів. Для пошуку на фондовому ринку недооцінених цінних паперів інвестор мае постійно аналізувата інформацію щодо стану фондового ринку, динаміки цін, прогнозувата стан справ у емітентів цінних паперів;
4) формування портфеля цінних паперів здійсненням операцій купівлі та продажу цінних паперів на ринку: переговори з про-давцем цінних паперів, оформления договору купівлі цінних паперів, перереєстрація прав власності на придбані цінні па-пери;
5) організація постійного мониторингу за станом ринку та дохід-ністю інструментів інвестиційного портфеля;
6) оцінка ефективності інвестиційного портфеля;
7) перегляд (у разі потреби) складу інвестиційного портфеля.
137
Незалежно від процедуры і розрахунків, які проводив інвестор, якщо портфель сформовано, то це є результатом багатокритеріаль-ної оптимізації, що відтворює суб’єктивне розуміння інвестором оптимального співвідношення між дохідністю і ризиком. Методи фор-мування портфеля також є суб’єктивним процесом поєднання існую-чих підходів (теорій або моделей), методичних рекомендацій щодо розрахунків дохідності й ризику, наявної в інвестора інформації (пов-ної або неповної щодо ринку та емітентів фінансових інструментів), інтуїції інвестора і його менеджерів.
Критерій прибутковості, як цільове завдання інвестора, реалі-зується або зростанням поточних доходів (дивідендів, наприклад) від капіталу, або через зростання вартості самого капіталу. У першо-му випадку маемо портфель доходу, у другому — портфель росту.
“Консервативний портфель” складається з проектів, які мають Mi-шмальну ризикованість (а отже, невелику дохідність). “Агресивний портфель” об’єднує інструменти з високою очікуваною дохідністю і високим ризиком.
Інвестування як процес розвивається у часі, який є таким самим ресурсом інвестора, як грошовий або матеріальний ресурс. Інвестор планує терміни щодо часу володіння об’єктом інвестування, часу окупності, початку отримання прибутку, часу припинення проекту тощо.
Розрізняють активне та пасивне управління портфелем. Пасивні інвестори нечасто змінюють склад портфеля, орієнтуються на серед-ньоринкові показники дохідності й ризику, не воліють обіграти ри-нок, досягти приросту дохідності. Вони вважають, що на ринку май-же немає недооцінених інструментів.
Пасивне управління проявляється в придбанні цінних паперів на довгострокову перспективу. Інструменти добираються такі, щоб за цей час, особливо не змінюючи складу портфеля, досягти поставлено! мети у вигляді якогось рівня дохідності.
Навпаки, активне управління передбачає постійний пошук інвес-тором найкращих на ринку цінних паперів і їх придбання. Такі актива дії дають змогу інвестору постійно поліпшувати показники до-хідності, які планувалися з початку інвестування.
Отже, результативність інвестування за пасивного управління фор-мується при виборі базового портфеля, а за активного — протягом всього періоду володіння портфелем.
138
Ризик додає інвесторові відчуття реальності в його природному намаганні досягти максимально! прибутковості використання капі-талу.
Ризиковане чи неризиковане інвестування є чи не найголовнішою оз-накою обраної інвестором стратегії. Ризик може виникати через безліч чинників, які краще поділити на зміни в зовнішньому (для проекту) се-редовищі та помилки в управлінні ресурсами проекту (внутрішнє сере-довище).
Важливим заходом протидії ризику є ліквідність активів інвесто-ра, яка визначає потенційну спроможність його швидко і без втрат перетворювати активи проекту знов у грошові кошти. В інвестицій-ній діяльності слід ураховувати рівень ліквідності й долучати його до інших критеріїв, вирішуючи питания про доцільність інвестування.
Відповідність фінансовим ресурсам є головним обмеженням для планів інвестора. Недостатні власні ресурси можуть бути доповнені іншими джерелами, однак це підвищує ризикованість і потребує більш ретельного фінансового планування. Чим більшою є частка інвестова-ного капіталу, яка не належить інвестору, тим більш підозрілим буде проект для партнерів.
Важко досягти найвищих показників одразу за всіма критеріями. У практичній діяльності інвестор опікується найважливішими для ньо-го характеристиками використання капіталу (рис. 9.3).
|
Підхід інвестора до формування і управління інвестиційним портфелем |
||||||||||||||
|
1 |
t |
|||||||||||||
|
Визначена дохідність при наявних у інвестора активах |
|
Збалансоване поєднання прибутку та ризику |
||||||||||||
|
|
||||||||||||||
|
V |
1 |
' |
V |
|||||||||||
|
Мінімальна ризикованість портфеля |
Максимальна ліквідність та керованість портфеля |
Максимізація дохідність |
||||||||||||
|
' |
' |
1 |
' |
|||||||||||
|
Збереження капіталу |
Приріст капіталу в короткий термін |
|||||||||||||
Мал. 9.3. Критерії формування портфеля
139
Якість управління портфелем, як і при виборі окремого фінансо-вого інструмента, визначається за параметрами дохідності та ризику. Вони, у свою чергу, залежать від дохідності та ризику кожного цінно-го папера, що ввійшов до складу портфеля, та їх взаємовпливу.
Дохідність портфеля в цілому (D) може бути розрахована як се-редньозважена величина дохідності кожного інструмента (£>.): D = DlPl + D2P2 + ... + DiPi +. . . + DnPn,
де Р — питома вага вартості придбання z'-ro інструмента (Ц) в усьо-му інвестованому в портфель капіталі (К):
Pi ZZ
К Nt — кількість цінних паперів і-то виду.
'Ризик портфеля в цілому також залежить від ризику кожного ін-струмента портфеля, але визначається з урахуванням ще й взаємоза-лежностей між ризиком окремих інструментів. У загальному випадку вважають, що ризик портфеля складається з власного (індивідуаль-ного) ризику, який залежить від ризику включених до портфеля цін-них паперів, і ринкового (систематичного) ризику, який однаково за-грожує всім економічним суб’єктам і всім інструментам.
Чим більше інструментів із непов’язаними тенденціями дохідності мае портфель, тим він більш диверсифікований і тим більше його си-стематичний ризик наближається до середнього рівня ризику ринку. Середньоринковий ризик визначається за мінливістю дохідності умовного портфеля, в який увійшли б усі інструменти, що є на ринку.
Диверсифікацією зменшити ризик портфеля нижче рівня ризику всього ринку неможливо. Водночас диверсифікація зменшує власний ризик портфеля. У будь якому разі диверсифікація є основним мето-дологічним принципом зниження ризику інвестиційного портфеля.
Кожен інвестор з багатьох можливих варіантів інструментів, що є на ринку, бажає сформувати найприйнятніший для нього “ефектив-ний” портфель. Такий портфель забезпечить максимальну дохідність при обмеженні за рівнем прийнятного ризику або забезпечить міні-мальний ризик за умови, що дохідність не менша за прийнятну для інвестора. Таких ефективних портфелів може бути безліч — їх сукуп-ність називається “ефективною” множиною прийнятних для інвесто-ра портфелів.
Зважаючи на розвиненість фінансових ринків і складність аналітич-ної роботи з обгрунтування фінансових інвестицій, управління порт-
140
фелями цінних паперів у цій сфері сформувалася система фінансових посередників.
У законодавстві України визначено, що посередницьку діяльність, пов'язану з випуском і обігом цінних паперів, можуть провадити “спеці-альні акціонерні" товариства та банки, об’єднані терміном “торговці цінними паперами”, для яких операції з цінними паперами станов-лять виключний вид їхньої діяльності.
Торговці цінними паперами вправі здійснювати:
а) діяльність, пов’язану з випуском цінних паперів;
б) комісійну діяльність по цінних паперах;
в) комерційну діяльність по цінних паперах.
Діяльністю, пов'язаною з випуском цінних паперів, визнається ви-конання торговцем цінними паперами операцій щодо їх придбання або продажу за дорученням, від імені і за кошти емітента.
Комісійною діяльністю по цінних паперах визнається купівля-про-даж цінних паперів, що здійснюється торговцем цінними паперами від свого імені, за дорученням і за кошти іншої особи.
Комерційною діяльністю по цінних паперах визнається купівля-продаж цінних паперів, що здійснюється торговцем цінними паперами від свого імені та за свій кошт.
Здійснення діяльності, пов’язаної з випуском та обігом цінних па-перів, як виключної діяльності, допускається на основі дозволу, що видається Державною комісією з цінних паперів та фондового ринку. Перелік документів, необхідних для отримання дозволу на здійснен-ня діяльності, пов’язаної з випуском та обігом цінних паперів, а та-кож перелік відомостей, які торговець цінними паперами мае подава-ти протягом терміну дії цього дозволу, визначаються Міністерством фінансів України.
У розвинених економіках фінансове інвестування є розгалуженою спеціалізованою сферою діяльності, що потребує спеціальних та уні-версальних знань і досвіду роботи. Для прикладу, загальна кількість людей, які працюють у сфері фінансового інвестування у США, досягав 7 % чисельності всіх зайнятих. Вони консультують, збирають і аналізують інформацію, обирають об’єкти для інвестування, проводят переговори, готують купівлю-продаж цінних паперів, шукають перспективні цінні папери, оформляють перехід прав власності на цін-ні папери, управляють коштами своїх клієнтів за договором, консультують тощо.
141
Найбільш інтелектуальна частина робіт у фінансово-інвестицій-ному менеджменті пов’язана з фінансовим аналізом цінних паперів. Завдання фінансових аналітиків — пошук “недооцінених цінних па-перів”, реальна вартість яких перевищуватиме їх поточну ринкову ціну. Обирати доведеться з кількох мільйонів інструментів (цінних паперів та їх похідних), що обертаються на ринку. Застосовуються спеціальні математизовані методи аналізу поведінки ринку, динаміки цін на цінні папери, стану справ у емітентів цінних паперів, поведін-ки їх дирекцій, міжнародної ситуації і т. ін.
Діє спеціальна система підготовки і сертифікації фінансових ана-літиків. У розвинених ринкових країнах обсяги капіталів у сфері фі-нансового інвестування перевищують обсяги реального інвестуван-ня, хоча ці сфери й пов’язані, а потоки капіталів взаємозалежні.
Основним полем фінансового інвестування є вторинний ринок цінних паперів, хоча і первинний ринок відіграє певну роль у сфері фінансового інвестування. Але головним є вторинний ринок через те, що саме на ньому фінансові інструменти вільно обертаються, стають об’єктом вільної купівлі-продажу, дістають ринкову оцінку з боку попиту і пропозиції, отримують ринкове визнання і ринкову ціну, а та-кож таку важливу інвестиційну якість, як ліквідність. Саме на ринку діють механізми, що дають змогу інвесторам вільно, відповідно до інвестиційних намірів, обмінюватися фінансовими активами.
Ринок цінних паперів поділяється на біржовий та позабіржовий. На останньому розрізняють ринок операцій з цінними паперами, що зареєстровані на біржі, і ринок прямих операцій з великими пакетами акцій між інституціональними інвесторами. Комісійні, які отримують брокери, обслуговуючи інтереси інвесторів на фондовому ринку, становлять 1-5 % вартості операції купівлі або продажу цінних паперів. Тому при всій важливості посередницьких функцій для функціонування фондового ринку зрозуміла привабливість можливості прямих опе-рацій між інвесторами без посередництва.
Біржовий ринок базується на функціонуванні фондових бірж. Це організаційно оформлений, постійно діючий ринок, на якому здій-снюється визначена в часі й просторі торгівля цінними паперами, зо-середжується попит і пропозиція цінних паперів, формується ринко-ва ціна (біржовий курс).
Фондова біржа створюється у формі акціонерного товариства, без мети отримання прибутку і займається винятково організацією укла-дання угод купівлі та продажу цінних паперів і їх похідних.
142
Біржовий ринок за умовами свого функціонування є найконсерва-тивнішою частиною фондового ринку. На ньому діє звід спеціальних правил, що жорстко регламентують:
а) види угод, що укладаються на фондовій біржі;
б) порядок торгівлі на фондовій біржі;
в) умови допуску цінних паперів на фондову біржу;
г) умови і порядок передплати цінних паперів, що котируються
на фондовій біржі;
д) порядок формування цін, біржового курсу та їх відкритої пуб-
лікації;
е) перелік цінних паперів, що котируються на фондовій біржі;
є) обов’язки членів фондової біржі щодо ведения обліку та інфор-мації, внутрішній розпорядок роботи комісій фондової біржі, порядок їхньої діяльності;
ж) систему інформаційного забезпечення фондової біржі;
з) види послуг, що надаються фондового біржею, і розмір плати
за них;
и) правила ведения розрахунків на фондовій біржі;
У сфері фінансового інвестування за часом обігу фінансових ак-тивів слід також виокремити ринок короткострокових позикових капіталів — грошовий ринок (час обігу боргових зобов’язань — до року) і ринок довгострокових позикових капіталів — ринок капі-талів.
Інвестиційна вартість цінного папера — це так звана справедлива ціна, що визначена найбільш обізнаними і найбільш кваліфіковани-ми фахівцями ринку на основі всієї можливої інформації, з урахуван-ням прогнозів майбутньої дохідності цінного папера. Поточна рин-кова ціна і інвестиційна ціна не обов’язково однакові в кожен момент часу. їх різниця характеризує “ефективність" ринку.
На “ефективному ринку" ринкова ціна цінного папера відповідає його інвестиційній вартості. Це можливо, якщо всі учасники ринку (вони формують пропозицію і попит, а отже, й ціну) володіють всією інформацією щодо кожного цінного папера. Ринок тим ефективні-ший, чим більш професійно досконалі, інформаційно обізнані, фахо-во підготовлені аналітики на ньому працюють. Тоді на ринку всі по-точні ціни в кожен момент часу точно збігаються зі “справедливою" ціною, немає ні переоцінених ринком, ні недооцінених ним цінних па-перів. Але таких ситуацій майже не бувае, як би добре аналітики не на-магалися працювати. Завжди є прихована інформація, конкурентна
143
боротьба між акціонерними товариствами, випадкові обставини, май-бутня невизначеність, міжнародні ускладнення, політичні події і т. ін.
Чим більшою є різниця на ринку між поточними ринковими ціна-ми і інвестиційною вартістю, тим менш ефективним є ринок. Абсолютно ефективним буде ринок, де є постійна рівність поточної ціни і інвестиційної ціни кожного цінного папера. Вважається, що ринок буде малоефективним, якщо учасникам ринку доступна лише цінова інформація (щодо цін на ринку), середньоефективним — якщо доступна інформація щодо цін та стану емітентів цінних паперів, високо-ефективним — якщо доступна вся потенційно можлива інформація (відкрита та закрита), що може вплинути на майбутні доходи власни-ка цього цінного папера і його майбутню ціну.
Для ілюстрації того, яке значения мае достовірна інформація у сфе-рі операцій з цінними паперами, наведемо умови охорони прав інвес-тора, що містяться в Законі України “Про цінні папери і фондову біржу" Особа, яка передплатила або купила цінні папери до опублікування інформації про зміни в господарській діяльності емітента, що вплива-ють на вартість цінних паперів або розмір доходу по них, може про-тягом 15 днів з моменту публікації цієї інформації розірвати договір в односторонньому порядку. Емітент зобов'язаний відшкодувати їй витрати й можливі збитки, пов’язані з передплатою або купівлею цін-них паперів. У разі невиконання умов передплати на цінні папери ем-ітент зобов’язаний повернути передплатникам на їхню вимогу всі от-римані від них кошти із сплатою відсотків за весь строк їх тримання. Емітент несе відповідальність щодо відшкодування збитків, завданих недостовірною інформацією про цінні папери.
Державний контроль у сфері фінансового інвестування (за випус-ком та обігом цінних паперів) здійснюють згідно із законодавством Державна комісія з цінних паперів та фондового ринку, ії територі-альні відділення та Антимонопольний комітет України.
Особливим видом фінансового інвестування є арбітражні опера-ції. Арбітражем називається проведения операції одночасної купівлі та продажу цінного папера на географічно різних ринках, де спосте-рігаються відмінності в ціні на однакові цінні папери. Арбітражні операції базуються на наявності різних цін на однакові інструменти. Інвестування в арбітражні операції, як правило, є безризиковою опе-рацією, і тому інструменти для здійснення комерційного арбітражу з цінними паперами мають пріоритети у фінансових інвесторів.
144
Контрольні питания.
1. Поясніть термін “інвестиційний портфель”.
2. Поясніть зміст фінансового інвестування.
3. Хто є фінансовим інвестором?
4. Як працює фінансовий інвестор?
5. У чому відмінність між портфельным і стратегічним інвесторами?
6. Як ви розумієте термін “структура портфеля”?
7. Як управляти структурою портфеля?
8. Управління портфелем.
9. Диверсифікований портфель.
10. Консервативний портфель.
11. Пасивний портфель.
12. Керований портфель.
13. Активний портфель
14. Збалансований портфель.
15. Агресивний портфель.
16. Мета формування портфеля.
17. Принципи формування портфеля.
18. Фінансові інструменти.
19. Інвестиційна привабливість фінансових інструментів.
20. Комерційний арбітраж у фінансовому інвестуванні.
21. Інституційні фінансові інвестори.
22. Брокерська діяльність на фінансовому ринку.
23. Комерційна діяльність на фінансовому ринку.
24. Первинний і вторинний фондові ринки.
25. Учасники фондового ринку.
26. Інститути спільного інвестування.
27. Консультаційні послуги на ринку фінансових інвестицій.
28. Довірче управління капіталом.
29. Визначення результативності керування портфелем.
30. Роль фінансових аналітиків у процесі інвестування.
31. Технічний аналіз фінансових інструментів.
32. Фундаментальний аналіз фінансових інструментів.
33. Визначення дохідності фінансового ринку.
34. Визначення середньої ризикованості фондового ринку.
35. Кон’юнктура ринку фінансових інвестицій.
36. Технологія дослідження інвестиційної привабливості цінних паперів.
145
37. Технология проведения операції фінансового інвестування.
38. Функції інвестиційної компанії на українському ринку.
39. Мета придбання цінних паперів.
40. Спільне й відмінне у фінансового “спекулянта”, “інвестора” і“гравця”.
41. Сформулюйте вашу потенційно можливу власну інвестиційну стратегію на фінансовому ринку.
42. Якою ви вважаєте середню дохідність фінансових інвестицій на українському ринку?
43. Хто і як присуджує інвестиційні рейтинги корпораціям?
44. Поясніть термін “корпорація”.
45. Показники інвестиційної привабливості акцій.
46. Показники інвестиційної привабливості облігацій.
47. Дивідендна політика і ії вплив на вартість цінних паперів.
48. Від чого залежить поточна ціна цінних паперів?
49. Яке значения мае інформація для фінансового інвестора?
50. Які чинники впливають на поточну ціну фінансового інстру-мента?
Література [2, 6, 7, 8, 12, 13].
146
Книга: Б. М. Щукін. ІНВЕСТУВАННЯ
ЗМІСТ
На попередню
|
|
